중국 금융시장 관전법 <대담> > News Insight

주가하락에 위안화 가치상승 등 출렁거리는 중국경제

- 김광두 :중국 경제가 기침만 나와도 우리는 독감을 걱정해야 합니다. 최근에 중국의 상하이 증권과 그리고 홍콩의 증권 시장이 크게 일렁이었고 그 결과 세계는 물론 우리의 금융시장도 크게 흔들렸습니다. 왜 이러는지, 오늘은 중국 현지에서 다년간 연구 활동을 하셨고 또 귀국한 이후에도 중국의 금융과 그리고 경제를 계속해서 관찰 해 오신 두 분을 모셨습니다.

 중국 경제, 중국 증시가 왜 이렇지요?

 ▲김주훈:작년 하반기 중에 이미 중국 증시가 한 번 요동을 친 적이 있습니다. 위안화 가치도 큰 폭으로 하락한 적이 있고요. 그런데 금년 들어서 다시 중국 금융 시장이 주가가 폭락을 하고 또 위안화 환율이 또 불안한 모습을 계속 보이면서 이것이 중국 금융 시장 뿐만 아니라 전 세계 금융시장에까지 상당한 충격과 영향을 미치고 있습니다. 그래서 이것에 대한 위기감이 고조되고 있습니다.

- 김광두 :어느 정도 지금 심각하죠?

 ▲김주훈: 예를 들어 상하이 종합 주가 지수를 한 번 예를 들어 보겠습니다. 작년 초 이후에 지수가 굉장히 급등세를 보였습니다. 그러다가 작년 6월 12일에 5166까지 거의 2014년 말에 대비해서 한 60% 상승한 바가 있었는데 그 이후에 계속 하락세로 돌아섰고 ,특히 금년 들어서는 1월 28일 현재 2644까지 급락했습니다.

이 수준은 2015년의 피크 수준과 비교해서는 49%가 떨어졌고요. 또 작년 말 대비해서는 25%가 하락한 수준입니다. 그리고 위안화의 대미 환율을 보더라도 중국은 위완화 환율 제도를 작년 8월에 개혁한 바가 있습니다. 그 때 2015년 중에 미 달러 당 위안화 환율은 이런 제도 개혁 등의 영향으로 4.6%가 상승한 바가 있습니다. 그 이후에 1월 27일 현재 6.5753위안까지 1.3%가 추가 상승했습니다.

 -김광두 :굉장히 출렁이고 있는 것이죠?

 ▲김주훈: 국제 금융 시장의 불안 지수도 작년 말 대비 한 23% 정도 지금 상승한 그런 상황입니다.

 -김광두 :중국이 이제 세계 시장에서 차지하는 비중이 그만큼 크기 때문에 우리뿐 아니라 전 세계가 문제가 되고 있는데. 최근의 출렁이는 것의 특징적인 상황이 있으면 박 교수님 말씀해주시겠어요?

▲박상기: 무엇보다도 지금 중국의 금융 시장은 그간에 축적되어왔던 여러 가지 문제점들이 한꺼번에 노출되는 상황이 아닌가싶습니다. 무엇보다도  중국 정부의 정책 운용에 있어서 상당히 시장 신뢰를 잃어가고 있다는 것이 기본적으로 지적이 될 수 있습니다. 그 예로 지난번 주식 시장의 서킷 브레이크 파동이 났던 것은 사실은 정책적인 기술적인 문제가 아니면 큰 문제가 되지 않았어야 되는 것인데 사실은 이제 불난 데에 기름을 붓는 식으로, 아니면 너무 시장을 옥죄려다 보니까 엄청난 폭발적인 추락 현상이 나타난 것입니다.

 금융시장 불안, 정책신뢰성 하락으로 ‘불난데 기름 부은 꼴’

- 김광두 :시장으로부터 신뢰를 잃었기 때문에 더 출렁이게 되었다는 말씀인데 기본적으로 출렁이는 이유는 뭔가요?

 ▲김주훈: 지금 중국 금융 시장의 불안정에 대해서 저는 한 세 가지 요인이 복합적으로 작용하고 있다고 봅니다.

 첫 번째는 그 중국 내부의 문제입니다. 예를 들어 성장세의 정체라든가, 그 다음에 중국 내의 지금까지 고도성장 과정에서 축적되어온 문제들 과잉 생산 설비라든가, 과다 부채 국영 기업의 비효율적 경영 문제, 이런 내부 문제들이 상당히 드러났고 또 중국 정부가 이것에 대해서 과거의 성장 전략을 최근에는 질적 성장 체제로 전환하는 것으로 바꾸었습니다. 그러면서 불가피하게 구조조정이 일어나게 되는데요. 그러한 과정이 첫 번째 작용하고 있다고 봅니다.

 두 번째로는 그런 상황 하에서 원유 등 주요 국제 원자재 가격이 잘 알다시피 세계적인 수요 감퇴와 공급 과잉 때문에 급락세를 지금 보이고 있습니다. 이게 맞물려 있습니다.

 세 번째는 작년 12월에 미국 중앙은행인 FED가 소위 미국의 통화 정책 정상화 과정에 착수하게 되었는데요, 금리를 처음으로 올렸습니다.

 이것이  전 세계적으로 앞으로 금리가 올라갈 것이다, 이런 전망을 생기게 하면서 이 세 가지 요인들이 그냥 한꺼번에 복합적으로 작용하면서 소위 신흥 시장 국으로부터 자본유출이 급격하게 일어나고, 또 국제 원자재 가격 시장에서는 앞으로 세계 경제가 더 위축될 것으로 보고 더욱 더 가격 하락이 심화되고 있고, 이게 또 이제 중국에 대해서는 더욱 더 침체되는 또 금융 시장이 불안하게 되는 요인으로 작용했다고 봅니다.

 -김광두: 내우외환이 겹쳤다는 말씀인데 아무리 밖에서 찬바람이 불어도 스스로 아주 강한 그러한 내성을 가지고 있으면 그 흔들림이 덜 할 텐데, 중국 경제도 그성장 과정을 보면 지나치게 돈을 빌려 갖고. 성장하고, 또 정부가 절대적인 통제권을 가지고 잇었지요. 이런 게 더 취약하게 하지 않았나요?

 ▲박상기: 그렇습니다. 그게 사실 실질적으로 중국 경제가 부실해진 요인 중에 하나인데요. 제가 특히 지적하고 싶은 것은 소위 이야기하는 부채 의존형 경제 성장 정책이 너무 오랫동안 지속되어 왔다는 것을 지적하고 싶습니다.

 어느 면에서 보면 지난 서브 프라임 위기 이후에 각국이 경쟁적으로 통화 확대 정책을 취해왔기 때문에 공통적인 현상이긴 하지만 특히 중국에 있어서는 또 하나 지적하면 증시 쪽에 투자자들을 몰아넣는 정책을 공공연하게 취해왔습니다. 그래서 어느 면에서 보면 버블이 주식에 생겨났지요.

주식시장 버블…중국의 PER 선진국 평균의 두 배

-김광두: 증시를 고의적으로, 인위적으로 부양시켰다는 것인가요?

 ▲박상기: 그런 것입니다. 예컨대 PER(주가수익비율)을 보면 중국의 비율은 다른 어떤 선진국 평균보다도 두 배 이상이 높습니다, 수익에 비해 주식가격이 상대적으로 높게 형성돼있다는 얘기입니다. 그것만 보더라도 지금 중국이 엄청난 증시시장의 버블이 이미 있었다. 그게 이번에 내외적인 요인에 의해서 그 버블이 붕괴된 과정에 있었다고 볼 수 있습니다.

 아주 재미있는 비유로, 중국 투자자들은 중국 시장에 상장되어 있는 평균적인 주식을, 주식 가치를 미국의 구글이나 페이스북의 한 중간 쯤 되는 것으로 판단하고 있다는 비유를 하고 있는 겁니다.

 -김광두: 고의적으로 이렇게 버블을 만든 이유가 있습니까?

 ▲김주훈: 저는 중국 정부가 고의적으로 버블을 만들었다기 보다도, 글로벌 금융위기 이후에 그나마 중국 경제가 그래도 상당히 고성장을 지속했고, 즉 성장률이 7%정도 되니까, 그리고 미국이나 선진국들은 양적완화 정책으로 과잉 유동성을 쏟아 붇기 때문에 그 과잉 유동성이 상대적으로 고성장을 보이는 나라들에 많이 들어갔고. 특히 중국은 최근 몇 년 간에 자본 자유화라든가 금리 자유화를 적극 추진하고 시장 개방을 추진했기 때문에 미래의 성장 가능성에 대한 그런 기대가 컸기 때문에 자연적 중국 시장이 그냥 증시가 그렇게 급속하게 상승되었던 것이 아닌가, 그렇게 봅니다.

-김광두: 중국 기업이 부채를 많이 갖고 있다는 것은 다 알려져 있는 사실 아니에요?

 그런데도 세계 시장 전체를 놓고 보면 “상대적으로 중국이 그래도 괜찮다” 그래서 전 세계적으로 풀리는 돈이 중국으로 들어갔지요. 그런데 이제는 아닌가요?

▲김주훈: 저렇게 폭락하는 것으로 봐서는 버블이 존재했다고 볼 수 있습니다. 버블이라는 것 자체가 깨지지 않으면 버블이 존재하는지 안 하는지 알 수 없지요. 그리고 국제 금융 협회가 최근에 보고한 자료를 보면, 작년 중에 신흥국들로부터 순 자본 유출된 규모가 한 7,350억 달러 유출되었다고 보는데, 거의 대부분이 중국으로부터 유출된 겁니다. 그러니까 그만큼 과잉 유동성이 중국으로 집결되었다가, 그 다음에 아까 말씀드린 여러 가지 세 가지 요인의 복합적인 상승 작용으로 빠져나오면서 중국 시장이 저렇게 상당히 타격을 많이 받고 있다고 봅니다.

-김광두: 중국의 외환 보유액이 2조 달러, 뭐 3조 달러 갔는데, 7,350억이 순식간에 빠져나갔다고 해서 휘청거리면 3조 달러 별 거 아니잖아요?

▲ 김주훈: 그렇지만, 그것에 관해서는 여러 가지 시각이 있을 수 있습니다. 충분하지 않다고 볼 수도 있지만, 그 국제 금융 협회에서는 금년 중에도 한 ,4500억 달러 정도가 순 유출이 있을 것이라고 전망을 했습니다.

 그런데 4,500억 달러가, 상당 정도는 중국에서도 나올 수 있겠지만 그 규모 정도로는 현재 중국 외환 보유액의 한 3조 4천억 달러에 비하면 그것은 크게 치명적인 영향을 끼칠 것 같진 않지요.

 ▲박상기: 최근에 국제 금융 시장에서 관망하시는 분들이 평가하는 것을 보면, 작년도 2015년 중에 중국에서 순 유출된 금액이 아주 수치는 조금 들쑥날쑥합니다만 아까 말씀하신 것처럼 5천 억 달러 정도로 보고 있는 것 같습니다.

 그대로 중국의 외환 보유고가 감소되어가는 것과 조금 일치하는 게 있어요. 아마 2014년 그 6월을 피크로 보는데, 그 때 아마 4조 달러 가까이 갔을 겁니다. 그런데 지금 현재 작년 2015년 말에 3조 4천억 달러 정도로 보고 있습니다. 그런 페이스로 자본 유출이 일어난다고 치면, 사실 3, 4년 버티기가 힘든 것이죠,

그러니까 보통환 보유고를 어떤 규모로 가져가느냐가 적정한지는 논란이 있습니다만, 지금 주로 중국 정부에서 하는 것처럼 위안화의 대미 환율을 일정 수준으로 억제하기 위해서 외환 보유고를 동원해서 시장 조작을 하는 데에 사용한다면 지금 사실은 3조 3천억 규모가 그렇게 안심할 수준은 아닙니다. 대체적인 국제 시장의 관망자들은 그렇게 보고 있는 것 같습니다.

“ 中,금융 위기라든가 경제 위기로까지 발전하지 않을 것 ”

 -김광두: 그런데 우리는 글로벌화 되어 있는 경제이고 시장 경제의 기본 철학은 존재하지 않아요? 그런데 중국은 정치적으로는 일당 독재 아닙니까? 그래서 당이 세고, 그 당이 증시도 상당히 통제하는 것으로 알고 있는데 어떻습니까?

▲ 박상기: 그렇습니다. 지금 이번에 대 혼란이 일어난 배경을 평가하는 의견 중에는 자유 시장 주의론 자들의 의견이 많이 그렇습니다만, 중국이 너무 시장을 조작할 수 있다는 자신에 충만해 있었다. 그러니까 자기네들만의 시장이 아니고, 이미 중국 시장도 글로벌화되는 시장에서 부분적이긴 하지만 자기가 정부의 정권이나 행정력에 의해서 시장을 억제하거나 컨트롤 할 수 있다고 하는 그런 마인드가 문제였었다고 봅니다.

시카고 대학의 유진 파마(Eugene Fama) 교수가 평가한 것을 보면 이번에 중국 증시가 이렇게 대 혼란이 일어나는 원인은 주가가 충분히 내려가도록 보장을 해주지 않은 것이 큰 요인이다. 이렇게 평가를 하고 있는 겁니다. 자기네들이 인위적으로 막겠다고 하다 보니까, 이게 모든 요인을 충만시켜 놓았다가 한꺼번에 폭발된 것이다 이렇게 보는 겁니다.

 -김광두: 과거의 우리나라와 비슷하네요? 그런데 중국 경제가 계속 잘 되면 이런 일도 별 것 아닌데 중국 경제 자체가 이제 저성장, 물론 우리하고 비교하면 고성장입니다만, 그 동안에 중국 경제 성장률에 대비해서 지난해에 6% 대로 떨어지니까 이제 문제가 생긴다는 이렇게 이야기가 나오는 것인데 결국 중국 경제의 성장이 앞으로 어떻게 될 것이냐? 여기에 따라서도 영향을 받을 텐데 전망 어떻게 보십니까?

 ▲김주훈: 저는 중국 경제가 그렇게 파국적으로 그런 상황으로 치 닫을 것으로는 생각하지 않습니다. 여러 가지 상당히 지금 금융 시장은 당분간 좀 불안정한 모습을 보이겠습니다만, 이게 금융 위기라든가 경제 위기로까지 발전하지 않을 것이다, 이렇게 보이는데요.

 그 첫째 근거로는 우선은 중국 정부 자체가 지금 문제를 잘 알고 있고, 거기에  정부가 관여한다고도 볼 수 있겠지만 이것은 뭐 경제 금융 시장이 이렇게 불안정할 때는 전 세계 어느 나라 정부도 수수방관 할 수는 없을 겁니다, 중국 정부도 그 동안 과다 부채, 과잉설비 생산기업에 대한 이런 구조조정, 즉  공급 측 구조개혁이라고 합니다만 그것을 계속해서 지속가능한 경제로 가져가겠다는 그런 의지를 계속 천명하고 있고, 그 부분에 대해서 노력을 하고 있기 때문에 일단 그것을 어느 정도는 믿어야하지 않을까, 그렇게 봅니다.

 그 다음에 두 번째는 중국의 경우는 무엇보다도 안정적인 통화 공급이나 적극적인 재정 정책을 어느 정도 할 수 있는 정책 수단의 여지가 있다고 봅니다. 왜냐하면 작년 10월에 중국이 금리를 2014년 11월 이후 계속 내려서 작년 10월에 마지막 금리 인하로 해서 대출 기준 금리가 4.35%까지 내려가 있습니다. 그리고 은행에 대한, 대형 은행에 대한 지준 율도 17.5%까지 내렸습니다만, 추가적으로 내릴 여지가 충분히 있고요.

 그 다음에 중국의 기업이나 그 다음에 지방 정부들은 부채가 많지만 재정 적자의 비율이 낮습니다. 지금 한 GDP에 대한 비율이 한 2.3% 정도이니까, 얼마든지 적극적인 재정 정책을 쓸 수 있는 여지가 있다고 보이고요. 그 다음에 또 한 가지는, 최근에 이제 중국 산업의 구조가 과거의 제조업 위주이던 것이 최근에는 서비스 산업 비중 증대가 상당히 늘었습니다.

 2015년 중에만 해도 서비스 산업이 전체 산업에서 저만한 비중이 51.4% ,제조업이 40.6%, 그리고 경제 성장에 기여하는 비율을 본다면 서비스 산업이 작년 중에는 57.7% 즉 제조업은 기여율이 37.1% 밖에 안 됩니다.

 그렇다면 서비스 산업의 기여율이 커졌다는 것은 정부가 내수 진작 산업, 총 수요 진작책을 통화 정책이나 재정 정책을 써서 쓰면, 그게 제조업을 통해서 수출을 증대해서 경제를 부양하는 그 효과가 상당히 줄었다 하더라도 바로 서비스 산업 자체를 부추겨서 경제를 진작할 수 있는 그런 소지가 커졌다, 이렇게 볼 수 있습니다.

 -김광두: 그러니까 중국은 정책 수단의 여유가 있다는 것이네요. 재정이 아직 탄탄하고, 또 돈도 더 풀어도 될 만큼 상황이 되어 있고 그렇기 때문에 경기 부양책을 재정과 통화, 이것을 통해서 할 수 있다. 그래서 지나치게 성장률이 떨어지진 않을 것이라는 얘기네요?

 ▲김주훈: 그렇게 볼 수 있습니다. 아까 박 교수님이 걱정하신 것과 관련해서, 외환 보유고가 지금 3조 3천억 달러 정도 중국이 보유하고 있는 것으로 추산되고 있는데, 그 동안 많이 줄기도 했습니다. 그런데 중국의 경우는 일단 작년에 위안화 환율 제도를 개혁하면서 위안화가 상당히 신축적으로 움직일 수 있는 정책 수단을 또 가져왔습니다.

 그리고 작년 BIS가 발표한 중국 위완 화의 실질 실효 환율, 이거는 이제 무역 중국과의 주요 무역 상대국가의 환율을 무역 가중치를 다 감안하고 또 물가 상승까지 감안해서 산정한 이 실질 실효 환율이 BIS(국제결제은행)에서 추산을 해서 발표를 합니다만, 2015년 3/4 분기 평균의 2016년을 100으로 봤을 때 130.5입니다. 이 이야기는 2015년 3/4 분기 평균으로 봤을 때 위완 화가 한 30% 정도는 절상이 되어 있는 그런 상황입니다. 과소평가 되어 있다는 것이죠.

중국은 재정‧통화 수단과 환율 조절할 능력 보유했지만

-김광두: 중국 사람들 이야기가 위안화 가치가 떨어지는 것은 정상 수준으로 간 것이라는 그런 주장이 있는데 같은 맥락이네요.

  ▲김주훈: 그래서 외환 보유고도 충분히 있지만, 앞으로 더 돈이 빠져나가면 정 안 되면 환율, 즉 위안화를 절하시켜서 대응할 수도 있습니다. 우리나라나 주요 선진국들의 경우는 거의 자본이 빠져나가면 환율이 자동 변동 환율제에 의해서 환율이 절하가 되면 자본 유출을 억제할 수 있는 효과가 있지만 , 지금 중국에서는 그럴 가능성에 대해서는 굉장히 아니라고 이야기하고 있습니다.

 중국의 판단은 지금은 환율이 이렇게 갑자기 중국의 위완 화 가치가 절하되는 건 예를 들어서 국제 투기 자본들의 공격에 의한 것이기 때문에 그 사람들이 원하는 대로 막 절하되는 것을 방치하지는 않겠다. 이런 정책 의지를 보이고 있기 때문에 중국이 이걸 쉽게 용인하지는 않겠지만, 상황이 굉장히 어려워진다면 위완 화 가치를 추가 절하시키면서 대응할 수 있는 충분한 여지가 있다고 봅니다.

-김광두: 그러니까 지금 요약해서 정책 수단으로서 재정 수단, 통화 수단을 충분히 갖고 있고 또 환율도 적절하게 조절할 수 있는 능력을 갖고 있다. 그렇기 때문에 지나치게 염려할 필요 없다, 그런 말씀이시죠? 어떻게 생각하세요?

▲ 박상기: 그런 의견이 있습니다만, 최근 시장의 관측자들의 의견 을 보면 제일 먼저 꼽고 있는 것이 환율 제도의 경직성을 지적을 많이 합니다. 지금 작년에 사실은 환율제도 개혁이라고 이름을 붙였습니다만, 변동 폭을 조금 상하 2%로 늘려놨죠. 실제로 이번에 홍콩에서 위안화 대비 환율을 저지하기 위해서 엄청난 돈을 쏟아 붓지 않았습니까?

 그리고 심지어는 위안화 일일 시장 금리가 67%까지 오른 적이 있습니다, 그건 일시적이긴 했지만 이러한 환율을 변동되는 패턴이 너무 정부의 인위적인 어떤 조작이 많이 들어가게 되면 그 어떤 시장 관측자들도 투자를 할 수가 없는 것이죠.

 또 포트폴리오를 운영하는 입장에서 보면 상당히 리스크가 커지는 것이고, 그렇기 때문에 시장에서는 빨리 위완 화를 유동화하라. 변동 환율 제로 이행을 하라고 이야기를 했는데 이번에 아마 중국 정부는 IMF 보유 통화로 들어가면서 2020년까지 시장을 플로우팅으로 바꾸겠다는 약속을 했습니다. 그런데 움직여가는 과정에 있습니다만, 지금 현재 위안화 환율을 사실은 중국 정부에서도 내심 위안화가 절하되는 방향을 소망하고 있다는 관측이 많습니다. 

자기네들이 지금, 제가 가져온 자료가 있습니다만 몇 년 전에 중국 국무원  발전연구중심에서 프로젝트를 한 것을 보면 장기적으로 한 2026년에서 2030년 까지 가면 GDP 성장률이 4내지 5% 정도로 자기네들이 이미 예상을 하고 있습니다.

 그렇기 때문에 지금 그것에 맞춰 모든 경제 정책도 움직여가고 구조조정도 하고 이렇게 하고 있기 때문에 지금 위안화 가치를 계속 절상 일변도로 가는 것을 자기네들은 도저히 용납을 하기도 어려울 겁니다. 그런데 지금 이번에 왜 그러면 홍콩에서 그렇게 위안화 가치를 유지하기 위해서 출혈 조치를 취했느냐, 이것은 급격한 하드 랜딩을 방지해보자는 취지가 아니었나 봅니다.

- 김광두: 그 위안화 가치가 만약에 빨리 떨어지고 또 앞으로도 떨어질 것 같다. 만약 그렇게 되면 자본 유출이 심각하게 일어날 수도 있잖아요?

 ▲김주훈: 지금 일부에서는 위안화 가치가 좀 더 떨어져야 된다고 보고 있지만 중국 정부로서는 그것에 대해서 쉽게 수긍하고 맞다 할 수가 없는 게 그것을 수긍을 하면 위안화 가치가 더 떨어지겠구나 생각할 것이고, 그러면 자본 유출이 더 일어날 겁니다. 그러나 중국 정부가 단호하게 “위안화 가치가 너무 떨어지는 것을 방치하지 않겠다.”는 이런 입장을 보이면 자본 유출 없이 위안화 가치가 더 떨어지지 않을 것이다라고 생각할 수 잇지요. 그러면 돈을 빼나갈 필요가 있겠느냐, 여기가 아무래도 금리도 더 높고 아직까지 성장도 다른 나라보다는 높은 성장률이니까 기다려보자, 이럴 수가 있을 겁니다.

한국에 미칠 수 있는 부정적 영향은?

- 김광두: 그러니까 위안화 가치가 지나치게 떨어지지 않을 가능성이 있다는 얘기네요?

▲ 김주훈: 그렇지만 그것은 앞으로 진전이 어떻게 될 것이냐에 따라서 중국 정부 당국의 어떤 태도도 바뀔 수도 있다고 보는데요. 그게 어떨지는 짐작이 어렵습니다.

 다만 위안화 가치가 지금 현재로서도 여전히 상당히 높은 수준에 가있는 것은 틀림없다는 것은 지금 BIS 지표로 봐서도 알 수가 있습니다만, 그것을 중국은 상당히 점진적으로 어떻게 이렇게 안착되는 것을 원하고 있는데 일부 또 국제 투기 자금들은 그걸 빨리 떨어지도록 원한다면 그걸 또 유도하기 위해서 여러 가지 환 투기 공격도 있을 겁니다.

 그런데 그런 환 투기 공격을 해당 국가의 경우에 방치할 것인지, 그것에 대해서 단호하게 나설 것인지 하는 것인데 중국 정부의 입장은 지금까지는 단호하게 막겠다, 이런 뜻인 것 같습니다.

 -김광두: 그렇죠, 떨어지는 것 가만히 안 두겠다, 이런 것이죠.

▲ 박상기: 그 의도는 그런 것이겠죠. 중국 정부 입장에서는 자기네들이 원하는 코스가 있지만 원하는 길이 있지만 그걸 시장에 읽히기가 싫은 것이죠. 만약에 확실한 어떤 전망이 설 수 있는 한 방향으로 전망이 읽혀지면 그건 어느 방향으로든 투기적 공격이 일어날 수 있는 것이죠. 그게 바로 소로스가 노리는 것이고, 과거에 영국에도 태국에도 했던 것이죠.

 그래서 금융 위기가 일어나는 모델을 보면 시장에서 예상하고 있는 소위 이야기하는 그 섀도우 레이트(Shadow Rate), 즉 그림자 환율이 있으면 그 환율에 도달할 때까지 외환 보유고가 제로까지 바닥이 나는 이 상태의 환율이 될 것이라고 생각을 하면 투기적인 공격자들이 시장에서 그거보다는 훨씬 일찍 투기적 공격을 시작한다는 것이죠.

 그렇기 때문에 외환 보유고가 서서히, 끝까지 가는 것이 아니고 일정 수준까지 가서는 급전직하로 외환 보유고가 떨어지는 상태가 된다, 이런 이야기죠. 그래서 제가 볼 적에는 중국 정부로서는 내심이 어떻든 간에 시장의 확실한 위완 화의 환율 노선을 읽히기가 싫다, 그런 제스처에 불과한 것이 아닌가, 저는 그렇게 봅니다.

 -김광두: 지금 우리가 종합적으로 지금까지 말씀하신 것을 보면, 중국이 지금 크게 흔들리고 있지만 그러나 정책 수단을 충분히 갖고 있다. 위완 화의 가치에 관해서는 그 동안에 너무 가치가 높았다, 그래서 지금 낮아져 가는 게 오히려 정상적으로 볼 수도 있다. 그러나 이 속도가 너무 빠르면 소위 자본 유출이 생기게 되고 그 과정에서 여러 가지 투기 문제도 발생하기 때문에 그것은 아마 중국이 어떻게 정책을 하게 될지는 두고 봐야 되겠지만 그러나 적정 수준에서 컨트롤 할 것으로 볼 수도 있지 않느냐, 일단 그 정도로 이야기가 됩니다.

 문제는 우리의 경우가 문제이거든요. 이제 중국이 이러니까 우리가 지금 크게 긴장하고 있지 않습니까?  이런 중국의 출렁임, 이거를 보면서 우리한테는 어떤 좋지 않은 영향을 줄 것인가를 좀 고민해봤으면 좋겠어요. 우선 우리한테 줄 수 있는 나쁜 효과, 부정적 효과를 무엇으로 보십니까? 김 교수 말씀해주시죠.

▲ 김주훈:  현재 중국에서 일어나고 있는 이런 금융 불안 상황, 이런 것에 대한 이제 이해를 우리가 제대로 해야 될 것 아닌가 싶습니다. 그러니까 제대로 한다는 이야기는 그 동안 글로벌 금융 위기 이후에 전 세계적으로 과잉 공급된 국제 유동성이 소위 미국의 통화 정책 정상화와 더불어서 이제 수속되기 시작하면서 중국이라든가 일부 신흥 시장 국들, 즉 어떻게 본다면 금융 시스템이 완전하지 못한 이런 나라들이 먼저 시련을 겪고 있다고 보입니다.결국 그 나라들의 경우는 이미 환율도 많이 통화 가치도 많이 하락했고, 아까 말씀드린 대로 증시도 많이 내려갔습니다. 뭐 절반 정도 이하로까지 떨어져버렸는데요. 그러면 결국 그 나라들 나름대로 또 거기에 대응해서 구조조정이라든가 이런 것을 할 겁니다. 그럼 그게 일단락이 된다면, 그걸로 그럼 끝날 것인가?

 그게 아닐 것이라는 겁니다. 왜냐하면 아직 미국은 금리를 한 번만 올린 상태입니다. 지금 다행히 그저께 FOMC에서 동결했지만, 3월 그 다음에 하반기 들어가서 언제 다시 제기를 할지 모르겠는데 그건 그 나라들의 경우는 구조조정도 하고 증시도 내려가고 해서 다 안정이 되어 있는 상태에서 미국이 또 금리를 올린다면, 그 나라들만 또 시련이 오겠습니까?

 아니라고 봅니다. 그 다음에는 지금 현재는 이런 시련에서 좀 빗겨나 있지만 한국이라든가 이런 다른 나라들, 이런 나라들에게도 지금까지의 충격을 상대적으로 적게 받았던 나라들에게도 유사한 시련이 올 수가 있고 그렇다고 생각하고 우리도 대비를 해야 된다, 이렇게 생각합니다.

버블은 꺼지기 전에 모른다…가계‧기업부채, 부동산 ,증시 등 면밀 점검을

-김광두: 그러니까 중국에 의해서 우리가 그동안에 받은 영향은 시작이고, 이게 만약에 미국이 금리 인상하는 그 파고가 다시 우리한테 덮쳐오면 이건 또 다른 어떤 심각한 시련을 우리한테 줄 수 있다, 대비해야 된다, 그런 말씀이신가요?

 ▲김주훈: 그렇습니다.

 ▲박상기: 지금 중국 내에서 일어나고 있는 금융 시장 또는 거시 경제의 그 어려움이 우리 경제에 어떤 영향을 줄 수 있겠느냐, 대체로 저는 두 가지 채널을 보겠습니다.

첫째는 그 전염 효과 우려입니다. 그러니까 만약에 우리가 뭐 기억이 새롭습니다만 지난 번 아시아 금융 위기 때 엉뚱하게 태국에서 발단된 것이 그 당시에는 네 마리 용에 낀다고 그러면서도 그 전염 효과에 의해서 유탄을 맞은 경우로 IMF 위기를 겪지 않았습니까?

 그러니까 비슷한 상황이 조성되어 있다면 그 불똥이 튀면 금방 폭발적으로 위기로 빠질 수 있다, 그게 바로 최근에 좀 비관적인 중국 경제에 대해서 견해를 가지고 있는 사람들이 이야기하는 것처럼 소위 투기적인 버블이 부동산이나 금융 시장에 옛날 아시아 금융 위기가 재판 될 만한 여건을 중국이 지금 만들고 있다, 이렇게 전망을 하는 분들이 관측을 하는 분들이 있습니다.  그 자금의 흐름이, 글로벌 자금 흐름이 중국으로부터 역회전을 시작하게 되면 이 중국 경제는 혼란에 빠질 것이고 자칫하면 위기에 봉착할 수가 있다. 그 전염 효과가 우리에게 오면 금융 채널을 통해서, 우린 지금 금융 시장도 그렇고 중국하고 굉장히 두꺼운 파이프를 갖고 있기 때문에 우선 이것을 유의를 해야 될 것이다.

 또 하나 우려해야 될 측면은 구조조정 측면이라고 봅니다. 아마 중국은 지금 13차 5개년 계획에서도 구체적으로 과제들을 밝혔습니다만 주로 기업 및 산업의 구조조정을 적극적으로 추진할 생각이 있는 겁니다. 적어도 그러한 전반적인 구조조정 추세에 맞추어서 나갈 수 있는 정도의 구조조정을 우리가 얼마만큼 적극적으로 추진해내느냐, 성과를 얻어내느냐, 이게 관건의 두 번째가 아닌가,

-김광두: 결국은 두 분 다 말씀하시는 공통점은  미국이 만약 금리를 인상한다고 하면 그럼 두 번째 파고가 올 텐데 그것이 중국에 있는 또한 자금이 대거 다시 미국 쪽으로 환류 되는 그런 흐름을 유도한다면 그 과정에서 우리 금융 시장도 크게 흔들릴 염려가 있다는 것이어서  대비를 해야 된다는 것이 하나이고, 그렇다면 우리 금융 시장에는 위험 요소 즉 버블이 얼마나 끼어있는지 어떤 면에서 취약한지가 정확하게 파악이 돼야 한다, 그렇게 볼 수가 있겠죠?

 우리 금융 시장에 지금 버블이라면 무얼 우선 지적하실 수 있겠습니까?

▲ 김주훈:  버블은, 버블이 꺼지기 전에는 알 수가 없는 게 특징입니다만, 저희가 우려하는 것은 기업 및 가계 부채의 문제. 또 그렇게 많은 버블은 없다고 이야기는 하지만 부동산 가격이라든가 또 증시 문제, 증시의 버블이 얼마나 있는지 또 이것이 갑작스러운 충격이 발생을 하면 어떻게 될 것인지, 현재의 뭐 정부도 가계 부채 관리라든가 부동산 가격 대책에 대해서 상당한 대비를 하고 있는 것으로 압니다만, 저는 더 면밀한 대비책이 필요하다, 이렇게 보입니다.

 중국의 경우는 이미 상당히 거의 일단락이 많이 되어가고 있다고 저는 개별적으로 생각을 하고요, 이제 문제는 앞으로 이제 계속 미국이 금리 인상이 추가로 진전 될 경우에는 오히려 중국이외 다른 신흥국에서 이제 구조조정이 어느 정도 중국으로 돈이 흘러들어 갈 수도 있지 않느냐, 그렇게도 생각할 수 있기 때문에 지금까지는 우리 한국이 증시도 금년 들어서  코스피가 3%밖에 안 떨어졌습니다만 중국의 경우는 앞에서 말씀드린 대로 50% 이상이 피크에 비해서 떨어졌는데 우리는 3% 밖에 떨어지지 않았거든요. 그럼 이 수준을 유지할 수 있으면 가장 좋겠지만 앞으로 어떨 것인지에 대해서 이제 고민을 해야 된다고 봅니다.

미국의 금리 인상 찬바람에도 미리미리 대응할 태세 갖춰야

 -김광두: 결국은 세계적으로 다 돈을 풀었는데, 그래서 유동성이 넘치잖아요. 그 돈이 중국으로 많이 간 것 같다. 그게 다시 나오는 과정에서 중국의 증시가 이렇게 폭락하는 그런 것이 생겼고 그 흐름 속에서 중국의 위완 화 가치가 하락하는 그런 것도 생겼다.

 이 과정에서 우리의 경우에 이제 어떤 영향을 받을 것이냐, 하는 것인데 금융 측면에서 보면 우리 증시가 갖고 있는 거품이 무엇인지가 우선 중요하겠다. 이게 만약 거품이 많이 껴있다면 여기에 상당한 타격을 받을 것이고 그렇지 않다면 영향을 덜 받을 것이다.

 이렇게 볼 수 있는데 취약 요인으로 우리가 다 알고 있는 게 부채다. 가계 부채 이거 엄청난 것이고, 기업도 지금 좋지 않고 동시에 국가의 재정 상태도 그렇게 좋은 편은 아니다. 그래서 이게 이제 대응 능력 면에서도 좀 취약하다, 이걸 이제 지적할 수 있고 그 다음에 하나는 중국 구조조정하고 우리 산업의 경쟁력 문제 아니겠어요?

 그런데 중국은 상당히 과감하게 지금 구조조정을 하고 있는 것으로 알려져 있는데 우리는 지금 그렇게 하고 있는지, 만약 그걸 못하고 있다면 결국은 중국 구조조정은 끝나가는 마당이고 우리는 지금부터 시작해야 되는 마당이기 때문에 큰 회오리가 불어들면 우리 피해가 클 것이다. 그렇게 볼 수 있다. 그렇게 될 수 있나요?

 ▲  박상기: 그 피해의 대소 관계를 따지기 전에 우선 우리가 갖고 있는, 아까 김 교수님도 말씀하셨지만 우리 경제에서 버블을 보면 사실은 금융 부문 보다는 실물 부문의 버블이 더 심각한 게 아닌가, 그 버블을 형성한 원천이 되는 것은 역시 요새 최근에 문제가 되고 있는 부채의 문제가 아니냐.

 차입에 의한 시장 형성, 이론적으로 말하면 버블이 어느 정도냐, 버블이 무엇이냐 하는 것은 사실은 시장에서 형성될 수 있는 가격 수준보다 높거나 낮거나 하는 경우가 지적이 될 수 있겠습니다만 그 지금 우리나라의 경우에 그 버블을 제거하는 작업을 구조조정의 일환으로 본다면 한 가지 중요한 지적을 해드리고 싶은 것은, 오늘 아침에도 그런 뉴스가 나왔습니다만 금년 중에 구조조정을 두 차례는 더 할 것이라는 발표가 있었습니다.

정부에서. 저는 이런 패턴은 바람직하지 않지 않느냐, 이렇게 봅니다. 이 구조조정이라는 게 사실은 시장에서 형성 될 수 있는 가격 수준에 근접해가는 어떤 일관된 작업이라고 본다면 그 다양한 방법으로 구조조정이 일어나야 되고 그것은 이벤트성으로 날짜를 정해서 할 것이 아니라고 봅니다.

 -김광두: 결국 우리가 중국이 지금 기침을 하고 있는데 우리도 같이 기침만 하고 끝날 것인지 이걸로 인해서 우리는 독감까지 걸릴 것인지, 그래서 우리가 긴장하고 있습니다.

 아무리 센 바람이 불어도 우리 스스로가 건강하면 면역력이 강하면, 감기에 걸리지 않습니다. 그렇기 때문에 우리 경제 내부적으로 어떠한 취약점이 있는지, 거품이 뭐가 끼어있는지, 중국으로부터 불어오는 찬바람. 즉 미국의 금리 인상이 불어올 더 찬바람 여기에 미리미리 대응할 수 있는 그러한 체제 구축과 상황 분석이 필요하다. 그렇게 생각됩니다. 오늘 감사합니다.

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