대체거래소(ATS) 출범과 향후 과제 > News Insight

최근 ‘넥스트레이드’의 예비인가 승인이 완료되면서 정규거래소 중심의 단일거래시장체제 종료 및 복수거래시장 체제로의 전환이 가시화되고 있음. 복수거래시장 체제는 거래시장 간 경쟁을 유도하고 투자자들의 다양한 수요 충족, 거래비용 감소 등의 후생증대 효과가 있을 것으로 기대되지만, 한편으로는 시장분할 문제, 정규거래소와의 협업 등 초기 대체거래소 정착 과정에서 해결해야 할 이슈들이 산재함. 복수거래시장 시스템의 안착을 위해 거래시장들과 금융당국 및 유관기관들은 긴밀한 협조체계를 구축하고 세부적인 사항들을 조율할 필요가 있으며, 투자자의 이익을 보호하기 위한 최선 집행원칙의 정립을 위해 노력할 필요가 있음.

► 최근 대체거래소(Alternative Trading System: ATS)인 ‘넥스트레이드’의 예비인가 승인으로 국내 첫 ATS의 거래소 시장 진입 및 복수거래시장 체제로의 전환이 가시화되고 있음.

  - 금융당국은 7.19일 ATS 준비법인인 넥스트레이드(주)의 다자간매매체결회사 투자중개업을 예비인가하였고,1) 이에 따라 2013년 ATS 근거 제도를 도입한 이후 첫 ATS 출범이 임박하였음.

   * 대체거래소는 증권의 매매나 중개 업무 등 정규거래소의 증권 관련 기능을 수행하지만 상장기능을 보유하지 않고 정규거래소에 비해 약한 규제를 받는 거래시설(trading venue)을 지칭하는 용어로 우리나라의 경우 다자간매매체결회사, 미국은 ATS, 유럽은 MTF(Multilateral Trading Facility), 일본은 PTS(Proprietary Trading System) 등 국가별로 각기 다른 명칭을 사용함.

   * 2013년 자본시장법 개정으로 다자간매매체결회사 제도가 도입되었음. 

  - 예비인가 승인 후 18개월내에 본인가 신청을 할 수 있고, 1개월 이내에 본인가 심사가 이루어지기 때문에 빠르면 내년 중 ATS 영업 개시가 가능할 것으로 예상됨

► 복수거래시장 체제는 거래시설 간 경쟁을 통해 거래비용 절감과 주문 집행의 질적 제고를 가능하게 하지만, 시장분할에 따른 문제도 존재하기 때문에 사전에 관련 제도 및 관행 정비가 필요할 것으로 생각됨. 

  - 복수의 거래시설들 간 경쟁이 강화되면 증권매매 거래비용이 낮아지고, 거래체결 확률 및 속도, 호가방식 등 가격 외 다양한 측면에서 주문 집행의 질적 개선을 도모할 수 있음.

  - 미국 등 해외 주요국들의 경우 다수의 ATS들이 정규거래소들과 경쟁하는 구도가 확립되어 있으며, ATS들은 주식 외에도 다양한 유형의 증권매매와 정규거래소와 차별화되는 매매방식 등을 통해 투자자들의 수요를 폭넓게 충족시키고 있음.

   * 미국은 정규거래소들 외에도 약 70개의 ATS가 영업하고 있는 것으로 파악되고, 유럽은 2020년 기준 약127개의 정규거래소, 142개의 MTF, 그 외 다수의 내부주문집행업자(systematic internalisers) 등이 영업하고 있으며, 거래금액 기준으로 대체거래소들의 상장주식 거래량 점유율이 10%를 상회함.2)

   * ATS들은 비상장주식, 채권, 파생상품 등의 금융상품을 거래하기도 하고, 수수료뿐 아니라 매매체결 가능성이나 속도, 호가단위 등을 차별화하여 투자목적에 맞는 서비스를 제공할 수 있음.

  - 한편, 거래시설이 늘어나게 되면서 유동성 및 가격발견기능 저하나 거래시설 간 이해관계 충돌 가능성, 시스템 안정성 및 거래정보의 투명성 확보 이슈 등 시장분할에 의한 잠재적 문제들도 존재하기 때문에 넥스트레이드의 본인가까지의 기간을 이러한 문제들을 최소화하기 위한 준비기간으로 삼을 필요가 있음.

   * 거래시설이 증가하면 경쟁이 강화되는 긍정적 효과도 있지만, 매매대상 증권별로 거래량이 여러 시설로 분산되어 거래시설 당 거래량이 감소함으로써 가격발견기능이 저하될 수 있으며, 시장별 가격 충격이 증폭되고 변동성이 확대될 가능성도 존재함.

   * 규제 및 시장감시 측면에서도 다양한 거래시설의 사전적(pre-trade), 사후적(post-trade) 거래정보를 적시에 확보하는 것이 중요해지며,3) 관련 비용이 증가할 수 있음

►  정규거래소, ATS, 유관기관들이 소통 창구 및 협의기구 개설을 통해 긴밀한 협조체계를 구축할 필요가 있음.

  -  ATS가 영업을 개시하게 되면 ATS에 대한 시장감시와 청산 · 결제 기능을 정규거래소에 위탁하게 될 것으로 예상되기 때문에 관련 비용 책정, 발생 가능한 기술적 문제에 대한 매뉴얼 수립 등 세부적인 사항들에 대한 합의가 필요하며, 정규거래소와 상호 협력 관계를 구축해야 할 것임. 

  -  향후 매매대상 상품, 매매방식, 거래시간 등 다양한 부문에서 ATS가 정규거래소와 차별화를 시도할 가능성이 높고, 그 과정에서 정규거래소와 ATS 간 이해관계 대립으로 갈등이 발생할 소지가 있으며, 감독당국이나 후선업무를 담당하는 유관기관들과의 논의가 필요할 수 있음. 

   * 예컨대 ATS의 성공적인 정착이 이루어지고 나면, 현재 상장주식과 주식관련 예탁증권(Depositary Reꠓceipts: DR)으로 국한되어 있는 ATS의 매매대상 상품 범위 확대에 대한 주장이 제기될 수 있음. 

  -  따라서, 정규거래소와 ATS, 유관기관들이 사전에 이러한 이슈들을 검토하고 의견 조율을 통해 투자자 혼선을 방지하는 것이 바람직함.

► 또한, 복수거래시장 체제의 근간인 최선집행원칙(Best Execution Policy)을 정비함으로써 거래시설 간 경쟁이 실효적으로 투자자 편익 제고로 연결되도록 유도할 필요가 있음.

  -  최선집행원칙은 복수의 거래시설이 존재할 때 고객의 주문을 집행하는 투자매매업자·중개업자 등이 주어진 상황에서 고객에게 최선의 결과를 가져올 수 있도록 합리적 수준에서 최선의 노력을 해야 한다는 원칙으로 이해할 수 있음.4)

   * 주문 집행의 결과가 항상 최선이어야 한다는 의미는 아님. 

  -  동 원칙은 가격, 수량, 거래체결 가능성, 속도 등 다양한 측면에서 복수의 거래시설들이 경쟁할 때 고객의 주문을 사전에 정한 기준에 따라 이러한 경쟁요소에서 우위에 있는 거래시설로 전송하게 함으로써 거래시설들 간 경쟁이 실제 투자자 편익 증대로 연결될 수 있게 함.

  -  주요국들은 최선집행원칙을 법규나 자율규제를 통해 의무화하고 있는데, 우리나라도 자본시장법에서 동 원칙을 규정하고 있지만 5)  아직 구체적인 가이드라인이 없는 상황임.

   * 미국의 경우 최선집행원칙을 자율규제기구인 FINRA의 규칙으로 정하고 있어6) 동 원칙이 법적인 의무는 아니지만, 거래시설로 하여금 이른바 전국시장시스템(National Market System: NMS) 거래 주식에 대해 최우선호가를 제시하는 시장으로 주문을 회송하게 하는 SEC의 주문보호규정(Order Protection Rule: OPR)7)을 통해 최선집행의무를 지원하고 있음.

   * 유럽은 제2차 금융상품시장지침(MiFID Ⅱ)에서, 일본은 금융상품거래법에서 각각 최선집행의무를 규정하고 있음

  -  해외 사례들을 참조하여 ATS나 특정 투자자 그룹이 배제되지 않도록 가이드라인을 제시할 필요가 있으며, 향후 ATS의 안착 및 증가 여부에 따라 최선집행의 기준이 유연하게 변할 수 있도록 해야 할 것임.

   * 가격 위주의 최선집행을 원칙으로 하는 미국의 경우와 달리 유럽 등 여타 국가들과 우리나라는 다른 요소들을 같이 고려하는 복합적인 최선집행 기준을 정하게 하고 있음.8)

   * 다만, 통상적으로 소량의 리테일 거래는 가격 내지 총 거래비용을, 대량매매의 경우 체결가능성이나 속도등을 중시하기 때문에 이러한 측면을 반영하게 할 수 있을 것임.  <KIF>

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1) 금융위원회 보도자료, ‘넥스트레이드의 다자간매매체결회사 예비인가 - 금융위원회, 넥스트레이드(주) ATS 예비인가 의결 -’, 2023.7.19

2) 미국은 Financial Industry Regulatory Authority(FINRA)의 2023 Industry Snapshot Market Data를, 유럽은 European Securities and Markets Authority(ESMA)의 2021년 Annual Statistical Report 자료를 각각 참조하였음. 그 외 일본의 경우 SBI Japannext, Chi-X Japan,Osaka Digital Exchange의 3개 PTS가 영업 중이며 2023.6월의 PTS 상장주식 거래량 비중은 약 9% 수준으로 나타남(Japan Securities Dealers Association).

3) 송민규 · 연태훈, ‘ATS 도입에 따른 관련 제도 정비방향’, KIF 금융 VIP 시리즈, 2011.1

4) “... the duty that brokers have to seek the best execution that is reasonably available for its customers' orders.” - Macey and O'Hara, ‘From Orders to Markets’, Regulation, 2005

5) 자본시장법 제68조 최선집행의무 및 동 법 시행령 제66조의2를 참조

6) FINRA Rule 5310. Best Execution and Interpositioning 참조

7) 17 CFR § 242.611, Order Protection Rule 참조

8) 이영철, ‘개정 자본시장법상 금융투자업자의 최선집행의무에 관한 고찰 - 다자간매매체결회사의 도입을 계기로’, 증권법연구, 2014

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