미국의 금리인상과 한국의 정책대응 > News Insight

1. 문제제기​

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▢ 미국이 높은 인플레이션에 대응하여 기준금리를 빠르게 인상할 것으로 예상되면서, 한국의 정책대응에 대한 논쟁이 촉발됨. 

 ► 미국 연방준비제도(Fed)는 3월과 5월에 기준금리를 각각 0.25%p, 0.5%p 인상하였으며, 앞으로도 기준금리 인상 기조를 유지할 것임을 시사

  ╺ 시장 참가자들은 2021년 6월에 미국 금리가 올해 0.25%p, 내년 0.5%p 인상될 것으로내다봤으나, 최근에는 올해 2.5%p, 내년 0.5%p 인상될 것으로 예상함 (그림 참조).

 ► 미국의 금리인상 속도에 맞추어 한국의 통화정책을 조정해야 한다는 주장이 있는가 하면, 한국의 거시경제 여건을 우선 고려하여야 한다는 주장도 제기됨.

▢ 본고에서는 미국 금리인상의 한국경제에 대한 영향을 살펴보고, 통화정책 대응 방향에 대해 논의하고자 함.

2. 최근 미국의 경제 상황

▢ 미국경제는 노동시장이 견조하게 회복되는 가운데, 인플레이션은 물가안정목표(2%)를 큰 폭으로 상회하는 수준을 지속함. 

 ► 미국은 코로나19 위기에 대응하여 이례적인 수준의 확장적인 통화ㆍ재정정책을 수행하면서 경기를 뒷받침한 바 있음. 

  ╺ 코로나19 위기에서 Fed는 기준금리를 0~0.25%로 인하하고 대규모 양적완화정책을 시행하였으며, 정부는 GDP 대비 재정지출을 2019년 21.0%에서 2020년과 2021년에 각각 31.3%, 30.5%로 대폭 확대하며 운용함. 

  ╺ 미국의 확장적인 거시정책은 코로나19 위기에서 경제가 빠르게 회복하는 데 기여했으나, 대규모 유동성 공급은 높은 인플레이션으로 이어짐. 수요 회복과 공급 제약이 중첩됨에 따라 미국의 인플레이션은 물가안정목표를 큰 폭으로 상회하는 8%대 중반까지 상승함. 

  ╺ 4월 미국 실업률이 코로나19 위기 이전 수준에 근접한 3.6%까지 하락하면서 노동시장은 견조한 회복을 보임. 

  ╺ 에너지와 식료품 가격의 급등, 글로벌 공급망 교란 등 공급 측면의 물가상승 압력도 높게 유지되고 있음. 

▢ 미국의 통화정책은 고용 최대화와 물가안정을 목적으로 삼고 있으므로, 최근의 미국경제는 높은 인플레이션을 제어하기 위한 기준금리 인상이 요구되는 상황임.

3. 미국 금리인상의 한국 거시경제에 대한 영향

▢ 소규모 개방경제 뉴케인지언 일반균형모형(New Keynesian small open economy model)을 설정하여 미국 금리인상의 한국경제에 대한 영향을 분석함. 

 ► 미국과 소규모 국내 경제로 이루어진 2국가 모형을 설정하였으며, 통화정책의 영향을 분석하기 위해 명목가격 경직성이 반영된 뉴케인지언 모형을 이용함

  ╺ 미국은 대외경제를 대리하는 국가로 설정하였으며, 국내 경제는 소규모라고 설정하여 대외경제인 미국의 거시변수에 영향을 미치지 못한다고 가정함. 

  ╺ 두 국가는 상대적인 규모만 다를 뿐, 여타 경제기초여건은 동일하다고 가정함. 통화정책의 환율 경로를 통한 영향을 명시적으로 반영하기 위해, 국내 수출품과 수입품 모두 국제통화인 달러화로 계약이 체결된다고 가정함. 

  ╺ 수입품의 달러화 계약가격이 경직되어 있더라도, 환율변동이 원화 기준 수입물가에 즉각 반영될 수 있음을 뜻함. 경제주체들은 미래의 경기, 물가, 통화정책에 대한 기대를 형성하고, 이는 현재 시점의 의사결정에도 반영된다고 가정함. 미국의 통화정책은 물가(기대인플레이션)와 경기(GDP갭)를 균형 있게 고려하는 테일러 준칙을 따른다고 가정함. 

▢ 미국경제에 동일한 충격이 발생하더라도, 한국의 통화정책 대응에 따라 파급 영향이 달라질 수 있으므로, 독립적인 통화정책과 금리 동조화 정책으로 나누어 분석함. 

 ► 독립적인 통화정책은 대내외 충격이 발생하더라도, 궁극적으로는 국내 물가와 경기의 안정을 목적으로 삼는 정책이며, 본고에서는 테일러 준칙을 가정함. 

  ╺ 한국의 통화정책 운용체계가 일시적인 물가변동에 즉각 대응하기보다는 중기적 시계에서 물가안정을 추구하고 있으므로, 인플레이션 대신 기대인플레이션의 안정을 정책목표로 설정

 ► 금리 동조화 정책은 미국의 기준금리에 맞추어 한국의 기준금리를 조정함을 뜻하며, 결과적으로 환율이 안정되는 정책임. 

  ╺ 금리 동조화 정책에서는 미국 금리와 동일한 수준으로 한국 금리를 설정한다고 가정함. 

  ╺ 매 시점에 미국과 한국의 통화가치가 동일하므로, 환율변동이 발생하지 않는 고정환율제도로 이해할 수 있음.

▢ 미국 금리인상을 미국 수요 증가에 따라 금리가 내생적으로 인상되는 경우와 수요 증가를 동반하지 않고 금리가 외생적으로 인상되는 경우로 구분하여 분석함.

 ► (미국 수요 충격) 미국의 재정지출 확대 등 미국 수요가 증가하는 충격이 발생할 경우, 인플레이션이 상승하고 Fed는 기준금리 인상으로 대응함(그림 참조). 

  ╺ 이 경우는 미국의 기준금리 자체에 충격이 있었던 것이 아니라, 수요 충격으로 인해 미국의 물가와 경기에 상방 압력이 발생함에 따라 내생적으로 미국 금리가 인상되는 경우임. 

  ╺ 미국 수요가 확대되면, 미국 상품뿐만 아니라 한국 상품에 대한 수요도 함께 증가하므로,미국 수요 충격은 미국의 금리인상에도 불구하고 한국경기에 긍정적으로 작용할 수 있음.

 ► (미국 금리 충격) 미국 수요와 무관하게 외생적으로 미국 금리가 인상됨. 

  ╺ 미국 인플레이션 충격, 통화당국의 성향 변화, 기대인플레이션 안정 추구 등 미국 수요 이외의 다양한 요인으로 미국 금리가 인상될 수 있음. 

  ╺ 우리 경제의 입장에서는 미국의 한국 상품에 대한 수요에 직접적인 영향을 미치는지가 중요하므로, 이상의 다양한 충격을 모형에서 구체적으로 묘사하는 대신 축약된 형태로 가정하여 미국 금리가 외생적으로 인상되는 충격으로 설정함. 

  ╺ 미국 금리가 외생적으로 인상될 경우, 미국 수요가 내생적으로 축소되면서 미국 경기와 물가에 하방 압력으로 작용함(그림 참조).

 ► 시뮬레이션에서는 미국의 수요 충격이나 금리 충격이 미국 금리의 0.25%p 인상으로 이어지는 시나리오에 대해 결과를 제시함.

▢ (미국 수요 충격) 미국 수요의 증가에 따라 미국 금리가 인상될 경우, 미국과 한국의 물가와 경기가 부분적으로 동조화되므로, 통화정책 운용방식의 차이에도 불구하고 국내물가와 경기에 대한 상방 압력, 기준금리 인상 등 정성적인 영향은 차이가 없음. 

 ► 미국의 수요 증가는 한국 상품에 대한 수요 증가로 이어지면서 한국의 경기와 물가에 상방 압력으로 작용함. 

 ► 금리 동조화 정책의 경우 미국과 동일하게 기준금리를 인상하는 한편, 독립적인 통화정책의 경우에도 한국의 물가와 경기에의 상방 압력에 대응하여 기준금리를 인상함. 

 ► 정성적으로 보면, 미국과 한국의 경기와 물가가 동조하게 되므로, 통화정책 운용방식 간에 차이가 발생하지 않음. 

 ► 정량적으로 보면, 미국 수요 충격이 미국보다 한국에 미치는 영향이 작으므로, 독립적인 통화정책에서는 금리 동조화 정책에서보다 기준금리 인상폭이 작음. 독립적인 통화정책에서는 한국 금리가 미국 금리보다 낮음에 따라 1기에는 환율이상승하면서 경기와 물가에 추가적인 상방 압력이 발생함. 

   ╺ 2기 이후에는 양국 채권의 기대수익률이 일치해야 하므로, 금리가 낮은 원화가치가 점차절상되고 수입물가 하락 요인으로 작용하면서 인플레이션이 더 빠르게 안정됨.1) 

   ╺ 따라서 독립적인 통화정책이 중기적 시계의 물가안정에 더 효과적임.

▢ (미국 금리 충격) 미국 수요 증가를 동반하지 않고 금리가 외생적으로 인상되면, 미국을 따라 금리를 인상할 경우 우리 경제에 경기 둔화가 그대로 파급되는 반면, 독립적인 통화정책을 수행할 경우 일시적인 물가 상승 외에는 큰 영향을 받지 않음. 

 ►금리 동조화 정책에서는 미국과 동일하게 금리가 인상되므로 경기와 물가에 미국과 동일한 하방 압력을 받음. 

 ► 반면, 독립적인 통화정책에서는 일시적인 인플레이션 상승을 용인하면서 기준금리를 거의 조정하지 않음에 따라 국내 경기와 인플레이션은 비교적 빠르게 안정됨. 

  ╺ 한국 금리가 미국 금리보다 낮기 때문에 1기에는 환율과 인플레이션이 상승함. 

  ╺ 환율 상승은 국내 시장에서 한국 상품의 가격경쟁력을 제고하면서 경기 상방 요인으로 작용함에 따라, 미국 금리인상에 따른 미국 수요 감소의 부정적 영향을 상당 부분 상쇄함. 

  ╺ 미국 수요 충격의 경우와 마찬가지로, 2기 이후에는 금리가 낮은 원화가치가 점차 절상되고 수입물가 하락 요인으로 작용하면서 인플레이션이 빠르게 안정되는 것으로 분석되어, 독립적인 통화정책이 중기적 시계의 물가안정에 더 효과적임을 알 수 있음

▢ 최근의 미국 금리인상에는 미국의 수요 충격과 금리 충격이 복합적으로 작용하였으며, 미국 수요 충격과 미국 금리 충격이 모두 존재하는 일반적인 상황에서 독립적인 통화정책이 금리 동조화 정책보다 사회후생의 관점에서 우월한 것으로 나타남. 

 ► 독립적인 통화정책 수행 시 한국은 충격을 직접 받은 미국만큼 금리를 인상하지 않으며, 금리 동조화 정책에 비해 소비가 매 시점 0.04% 증가하는 만큼의 사회후생 개선 효과가 있음.

4. 한국의 정책대응에 대한 논의

▢ 국제경제학 이론에 따르면, 자유로운 자본이동, 환율 안정, 독립적인 통화정책 등의 세 가지 정책목표는 동시에 달성할 수 없음(Impossible Trinity).

  ► 국가간 자본이동이 자유로운 경제에서 통화정책은 환율을 안정시키거나, 국내 거시경제 여건에 맞추어 운용할 수 있으나, 둘을 동시에 추구할 수는 없음. 환율 안정과 독립적인 통화정책을 모두 추구하려면, 외환시장에서 환율이 자율적으로 결정되지 않도록 자본이동에 대한 통제가 필요함. 

  ► 외환정책의 관점에서는 자유로운 자본이동과 환율 안정을 추구하는 정책은 고정환율제도이며, 자유로운 자본이동과 독립적인 통화정책을 추구하는 정책은 자유변동환율 제도임(그림 참조).

▢ 한국은 외환정책으로 자유변동환율제도를, 통화정책으로 물가안정목표제를 채택한바, 자본유출입과 환율변동을 용인하고 통화정책을 국내 상황에 맞게 독립적으로 운용함. 

  ► 한국은 자유로운 자본이동과 독립적인 통화정책을 추구하며 삼각형 아래 변에 위치함 (그림 참조).

▢ 최근 우리 경제의 상황을 보면, 물가안정목표를 큰 폭으로 상회하는 높은 물가상승세가 지속되고 있어, 물가안정을 위한 기준금리 인상이 요구됨. 

  ► 경기 회복과 함께 공급 측 물가상승 압력이 지속되며 경제 전반에서 인플레이션이 상승하고 있어, 기대인플레이션 안정을 위한 정책대응이 필요함. 

▢ 그러나 미국과 한국 간의 물가와 경기 상황 차이에 따라 발생할 수 있는 기준금리 격차는 용인할 필요

  ►미국은 한국보다 물가상승률이 높고, 경기회복세도 견고할 것으로 예상됨(그림 참조). 

  ╺ 코로나19 이전에는 미국이 한국보다 낮은 성장세를 보였으나, 코로나19 발생 시점부터2022년 4/4분기까지의 GDP 증가폭은 미국이 한국보다 더 클 것으로 예상됨. 

 ► 미국보다 한국의 금리가 낮으면 자본이 유출될 수 있다는 우려가 있으나, 2000년대 이후 한국과 미국의 금리 격차로 인해 대규모 자본유출이 발생한 적은 없음. 

  ╺ 1999년 6월~2001년 2월, 2005년 8월~2007년 8월, 2018년 3월~2020년 2월에 한국보다 미국의 기준금리가 높았으나, 대규모 자본유출과 외환시장 경색은 발생하지 않았음. 

  ╺ 최근 한국의 대외건전성은 비교적 양호하다고 평가되고 있어, 급격한 자본유출이 발생할 가능성은 낮은 것으로 판단됨(현안분석 II 참조). 

  ╺ 미국의 금리인상과 부분적인 자본유출에 따른 환율 상승(원화가치 절하)으로 인해 일시적인 물가상승 압력이 발생할 수 있겠으나, 국내 시장에서 한국 상품의 가격경쟁력을 제고하고, 수출기업의 수익성을 높이는 등 우리 경제에 긍정적인 면도 존재함

5. 결론

▢ 미국은 높은 물가상승세와 견고한 경기회복세에 따라 기준금리를 인상하고 있으며, 한국 거시경제에 대한 영향은 미국 금리인상의 요인과 한국의 통화정책 대응에 따라 상이한 것으로 분석됨. 

 ► 미국 수요 증가 충격은 미국과 한국에 물가와 경기에 대한 상방 압력으로 작용함에 따라, 미국과 한국 모두 금리인상으로 대응함. 

  ╺ 미국 수요 충격이 미국보다 한국에 미치는 영향이 작으므로, 독립적인 통화정책에서는 미국보다 한국의 기준금리 인상폭이 작음. 

 ► 미국 금리인상 충격에 대해 미국을 따라 기준금리를 인상할 경우 우리 경제에 경기둔화가 그대로 파급되는 반면, 독립적인 통화정책을 수행할 경우 일시적인 물가상승 외에는 큰 영향을 받지 않음. 

 ► 사회후생의 관점에서 미국 금리에 동조하는 정책보다 국내 물가와 경기 여건에 따라 운용하는 독립적인 통화정책의 효용이 더 큰 것으로 분석됨. 

▢ 한국의 통화정책은 자본유출입과 환율변동을 용인하며, 국내 물가와 경기 여건에 맞게 운용할 필요

 ► 최근 우리 경제의 상황을 보면, 물가안정목표를 큰 폭으로 상회하는 높은 물가상승세가 지속되고 있어, 물가안정을 위한 기준금리 인상이 요구됨. 

 ► 그러나 미국과 한국 간의 물가와 경기 상황 차이에 따라 발생할 수 있는 기준금리 격차는 용인할 필요

  ╺ 물가상승률이 더 높고 경기회복세가 더 강한 미국과 유사한 정도의 가파른 금리인상이 우리경제에 요구되는 상황은 아니라는 점에 유의할 필요

 ► 한편, 환율변동은 국가 간 불균형을 조정하고 대외 충격을 흡수하는 기제라는 점을 감안하여, 자유변동환율제도의 취지에 맞게 환율변동을 용인하고 외환시장 개입을 지양할 필요

  ╺ 글로벌 금융위기와 코로나19 위기에서 경험하였듯이, 국제금융시장이 급격히 불안정해질 경우 미국 등과의 통화스와프 협정 체결이 효과적인 대응 수단이 될 수 있음. 

 ► 이와 함께 거시건전성 유지는 대외 충격을 견뎌내는 핵심 요인이므로, 코로나19 위기회복 국면에서 거시건전성을 강화해온 기조를 당분간 지속할 필요

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1) 달러화를 기준으로 미국채권 수익률은 미국 금리와 일치하며, 한국채권 수익률은 원화가치 절상률 기댓값과 한국 금리의 합이므로, 기대수익률이 같으려면 원화가치가 미국 금리와 한국 금리의 차이만큼 단위 기간에 절상되어야 함