[월街 Watch] “고금리는 길게가 아니라 영원할 지도 모른다” Higher Rates not Longer, but Maybe Forever - GREG IP (WSJ) > 월街 Watch

[4] 이 주의 WS 초점 ① : 고금리가 길어지는 게 아니라 영원할 지도

               Higher Interest Rates Not Just for Longer, but Maybe Forever

             - By Greg Ip

■ 지난 수요일 연준 관리들은 기준금리를 계획처럼 내리지 않을 것이라는

   발표로 사람을 놀라게 했음.

 - 이런 변화는 보기보다 놀라운 변화임.

 - 그들의 점도표나 코멘트를 보면 기준금리는 높아지는 정도라 아니라 

   어쩌면 ‘영원할 지도 모른다’는 점임.

 - 기술적으로 말하자면 중립금리가 올라갔다는 점임.(아래 [부록.2]참조)

 - 이 점이 바로 왜 재무성증권 수익률이 7월 이후 최근 폭등하고 주가가

   부진한 지 이유를 잘 설명해 주는 것임. 

■ 인플레도 일으키지 않고 고용도 둔화시키지 않는 수준인 중립금리는

  - 영원히 변동하지 않는 것은 아님.

  - 인구구조나, 글로벌 투자수요나, 정부 부채나 투자가의 판단에 따라 

    서서히 변동하는 수치임.

  - 또한 실측 가능한 수치도 아님.

  - 다만 현재의 높은 금리에도 불구하고 수요나 인플레를 변동시키지 

    않는다면 중립금리는 더 높다는 것이고

    통화정책은 긴축적이지 않다는 것을 말해 줌.

■ 지난 수요일 파월의장은 그럴 가능성을 언급했음 ;

  - 5.25%-5.50%의 높은 기준금리에도 불구하고 경제와 노동시장이 

    활황인 이유 중의 하나가 중립금리가 올라간 때문일 수 있다고

    인정했음,

  - 다만  ”잘 모르겠다(We don’t know that)”고 부언하기는 했음.

■ 경제학자들은 금융위기 이전의 중립금리를 4%-4.5%로 보았음.

  - 당시 2%를 인플레를 차감하면 실질금리는 2%-2.5% 였음.

  - 그 후 기준금리가 0%까지 하락하면서 중립금리는 떨어졌음.

  - 연준 관리들의 장기기준금리 중간값(=중립금리 PROXY)은 

    2013년 4%에서 2019년 2.5%로, 실질금리로 보면 0.5%로 떨어졌음.

■ 수요일 점도표를 보면 장기기준금리 중간값은 여전히 2.5%

  - 그러나 18명 중 5명은 3% 혹은 그 이상을 전망하고 있음.

    지난 6월에는 3명, 2022년 12월에는 2명에 불과 했음. 

■ 2026년 성장률은 1.8%, 실업률도 4%로 전망하고 있음.

   이 정도조건이면 중립금리에 해당됨.

  - 연준 관리들은 2026년 기준금리를 2.9%로 보고 있음.

  - 이 또한 중립금리를 높이 보고있다는 증거일 수 있음.

■ 중립금리가 높을 것이라는 이유는 여럿임 ;

  - 금융위기 이후 기업이나 가계나 은행들이 빚을 갚게 되면서

    대출을 줄이고 소비투자를 줄이면서

    성장률이 낮아지고 동시에 인플레도 낮아졌음.

    금융위기가 사그라들면서 금리가 낮아져야 할 이유가 없어졌음.

 - 또 다른 이유로는 정부의 재정적자.

   현재 정부부채는 2020년 GDP의 80%에서 현재 95% 수준임.

 - 연방정부 연간 재정적자도 팬데믹 이전 5%에서 6%로 상승하며

   계속 오르는 추세에 있음.

 - 민간이 정부의 부채를 흡수하려면 이자율이 더 높아져야 함.

 - 연준은 금융위기 이후에도 그랬고 팬데믹 이후에도 정부채권을 

   사들이면서 이자율을 낮추었으나 지금은 거꾸로 줄이고 있음.   

■ 인플레가 2% 아래에 머물던 시절에는 기준금리를 낮게 유지할 수 있었지만 

    인플레가 2% 넘게 지속되는 상황에서는 기준금리를 높게 운용할 수 밖에 없을 것임.

■ 중립금리를 낮추는 요인도 있음 ;

  - 주택 및 자본재 수요를 줄이는 고령화 추세

  - 중립금리가 따라서 2019년 보다는 높겠지만 2008년 이전 수준으로 올라가지는 않을 것임.

  - 실제 시장에서도 10년 물 금리가 3.75% 정도임. 

■ 이 모든 것은 추정일 뿐 임. 만약 인플레가 내년에 뚜렷이 떨어지거나 

    성장률이 급격히 하락하거나 정부채 수익률이 급격히 추락한다면 

    중립금리도 역시 하락할 것임.

  - 현재로써는 시중금리가 높은 수준에서 유지될 것이라는 사실을 유념해야 할 것임.

[4] 이 주의 WS 초점 ② : 연준이 기준금리 내릴 때 보통은 급락했지만 이번에는 다르다.

 When Rates Drop, They Usually Plunge. The Fed Thinks Different.

  - By James Mackintosh

■ 연준은 전에 희망해 보지 못했던 바램을 가지고 있음:

  - 가장 소프트한 경제 연착륙에 역사상 가장 느린 속도의 기준금리 인하 

■ 연준 9월 경제전망(SEP)에서 기준금리가 6월 예상보다 덜 내려올 것으로

   전망함에 따라   

  - 국채수익률이 급등하고

  - 기술주 가격이 폭락했음.   

■ 역사에서 경험한 두 교훈 :

 ○ 첫째 교훈은 올라갈 때에는 계단, 내려올 때에는 엘리베이터 : 

    그러나 이번에는 다를 것으로 전망.

   - David Kelly(JPMorgan Stanlry) :

      “ 그들은 서서히 (기준금리를) 내릴 수 있을 것으로 생각하는 것 같다.

        과거에는 그런 적이 없었다.”

    - 소프트 랜딩에 비교적 성공했던 1990년 중반에도 경기가 활성화되고 인플레가 치솟자 금리 인하를 6개월 만에 중단했음.

    - 인플레를 잡기 어려워지자 연준은 금리인하에 좀더 조심스럽게

      접근하면서 “더 높게 더 오래(higher for longer)”로 전망치를 수정하고 있음 :

      “ 한 번 더 기준금리를 올린 다음 내년 중 네 번 인하에서 두 번 인하”

  ○ 제대로 된 효과적 인플레 처방은 수 년 간의 고금리를 지속해야만

     2차 인플레 파동을 막을 수 있다는 교훈 :

    - 지난 달 발표된 IMF 연구에 따르면 성공적인 인플레 대책을 

      위해서는 평균 3년 정도의 기간이 필요한 것으로 지적됨.

    - 전 세계 100여 개 사례를 조사한 결과 대부분의 실패 사례는

      “샴페인을 너무 일찍 터뜨린 것(premature celebrations)” 때문임. 

    - 2024년 중간값 기준금리를 5.1%로 전망 :

      중간값 물가목표 전망(2.6%) 의 두 배

    - IMF는 이런 연준의 정책을 바람직한 것으로 지적함. 

 ■ 문제는 고금리에도 불구하고 실물경제가 둔화되지 않고 있음. 

   - IMF가 조사한 연구대상은 대부분 1970년대 오일쇼크 경우였음.

     과도한 통화 및 재정 팽창정책과 증시활황이었다는 공통점이 있음.

   - 그러나 다른 점도 있음:

      ○ 노조의 연대력이 약화되었고

      ○ 인터넷 및 글로벌화로 가격경잭이 심화되었음

 ■ 투자가의 입장에서는 긍정과 부정의 양단의 측면이 있음 : 

   ○ 그동안의 고금리가 서서히 경제를 침체시킨다면

      향후 발생할 실업충격이 클 것이고 

      따라서 기준금리를 인하할 수밖에 없을 것  

   ○ 만약 경기 활황이 지금과 같이 지속된다면 

      고용시장이 활발하며 인플레가 지속될 것이므로

      기준금리를 더 올려야 (혹은 최소한 금리를 내리지는 못할) 임. 

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 ■ 위 두 경우 모두 가능성이 있음.

    확실한 것은 경제와 인플레가 여태껏 굴러 온 대로 수년 동안 굴러갈 것이고 

    그렇게 된다면 연준은 통계가 크게 변하지 않는다면 느리게 느리게 기준금리를 조절할 것이다. 

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