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◈ 발 제: 

   ▲ 남재우 박사 (자본시장연구원)

◈ 사 회: 

   ▲ 정영록 교수 (서울대학교)

◈ 토론:

   ▲ 김동완 실장 (국제금융센터)

   ▲ 정도현 대표 (도미누스인베스트먼트)

   ▲ 안창국 과장 (금융위원회)

 

1.  ‘국민연금의 해외투자와 환위험 관리’를 주제로 하는 경제금융협력연구위원회(GFIN) 제12차 공개세미나가 지난 11월20일 오전 7시부터 63빌딩 컨벤션센터에서 열렸다. 이날 세미나는 ▲정영록 서울대 교수의 사회로, ▲남대우 박사(자본시장연구원)의 주제발표에 이어, ▲김동완 실장 (국제금융센터) ▲정도현 대표 (도미누스인베스트먼트) ▲안창국 과장 (금융위원회) 등이 토론에 참여했다. 이날 세미나의 주제발표와 토론 내용을 간추려보면 다음과 같다,

  

◈주제발표 

 

해외투자 확대, 환 헤지 정책 변경따라 장기적·통합적 외환관리정책 수립 필요성

환율의 영향을 고려한 최적 포트폴리오 구성, 실행단계에서 자산운용과 외환관리 분리

 

▲남대우 박사(자본시장연구원 연구위원)

 

1. 연기금 해외투자의 필요성

 

 - 해외투자의 가장 큰 목적은 투자자산을 다각화하여 전체 포트폴리오 성과의 변동성을 낮추는데 있으며, 이는 투자기회 확대에도 기여한다.

   높은 자국편향(home bias)으로 인하여 국내 시장위험(market risk)에 크게 노출 

   해외자산을 편입할 경우 분산투자 효과를 통해 국내 시장위험에 대한 우려 상당 부분 완화 할 수 있다.

   또한 해외에서 보다 다양하고 적합한 투자기회를 찾을 수 있다 

 

⇒ 전 세계에서 한국 경제의 비중은 1.8% 수준에 불과 

  

2. 국민연금 해외투자 규모 

   국민연금은 해외주식과 해외채권에만 투자를 허용, 2006년부터 해외대체투자를 시작했다. 

   2007년 말 기준 해외투자규모는 176조원으로 전체 기금규모대비 약 28.3%를 차지하고 있으며, 이중 해외주식은 108.2조원으로 전체 기금규모대비 17.4%를 차지한다. 해외채권은 3.7%, 해외 대체투자는 7.2%를 차지한다. 

 

3. 국민연금의 환헤지 정책 

   2007년 말 국민연금은 환헤지 정책을 수립하고 해외주식의 헤지 비율을 단계적으로 감소

   2008년 해외주식의 환헤지 비율은 70%였으나 금융위기로 90%까지 상향, 이후 다시 단계적으로 감소해서 2011년에는 50%로 설정하고 있다.

 

4. 통합 외환익스포저 관리 필요성

 

 ▷ 기금의 해외투자 비중 확대 및 환 헤지 정책 변경에 따라 장기적이고 통합적인 외환관리 정책 수립의 필요성이 제기되고 있다. 

   기금은 현재 해외채권을 제외한 모든 해외자산에 대하여 환 노출 정책을 취하고 있다. 

   해외채권도 이행단계를 거쳐 2018년 말까지는 전략적 환헤지 비율을 0%로 변경했다. 

   해외투자의 전체 외환익스포저를 자산투자와 분리하여 효율적으로 통합 관리하는 체계 요구되고 있다. 

 ▷전략적 자산배분 차원에서 환율의 영향을 고려한 최적 포트폴리오 구성이 이루어져야 하며, 실행 단계에서는 자산운용과 외환관리를 분리하여 운영할 수 있는 체계적인 외환관리정책이 요구된다. 

   전체 포트폴리오의 수익률 변동성 최소화 관점에서 중장기적인 해외투자 비중 설정 

   외환익스포저에 대한 전략적 통화 벤치마크(Strategic Currency Benchmark) 설정 

   시스템 및 조직체계를 포함하여 종합적인 외환익스포저 관리 체계 마련

  

5. 제언 및 시사점

 

① 액티브운용 : 다수의 해외 연기금은 수익률 제고 관점에서 외환 익스포저의 일부를 액티브하게 운용하고 있는 것으로 관측된다.

   이는 포트폴리오 전체 변동성 최소화와 같은 위험관리의 관점이 아니므로, 전체 외환익스포저에 대해 적용되는 전략적 정책이 아닌, 일부 운용 유형에 적용되는 전술적 대응이다. 예를 들면, 전략적 통화 벤치마크는 자산 벤치마크를 그대로 따라가면서 외환 익스포저의 일부만 액티브 오버레이를 통해 초과수익을 추구하는 방식이 대표적이다. (GIC 등) 

   국민연금도 외환관리에 대한 충분한 역량이 확보되고 패시브 오버레이 체계가 완전히 정착되면, 일정 범위 내에서 외환의 액티브운용을 추진해 볼 수 있으나, 그 목적을 분명히 하여야 한다. 

 

② 원화 가치 절상 : 원화 가치의 장기적이고 추세적인 절상 상황을 감안한다면, 근본적인 환위 험 관리 대책은 수립이 불가능하다.

   이는 기금의 해외투자 정책 자체의 문제이며, 지금과 같이 대내외적인 여러 요인에 의해 해외투자 확대가 선택이 아닌 필수적인 상황에서 원화 가치의 추세적인 절상에 대비한 별도의 환위험 관리 방 안 마련은 구조적으로 불가능하다.

 

③ 극단치 위험(tail risk) : 금융위기 상황과 같은 환율의 극단치 위험(tail risk)에 대비하기 위하여 적극적인 전술적 대응 방안을 모색하는 것은 적절치 않다. 

   글로벌 금융위기가 상시화 되는 상황에서, 각국 통화 환율의 변동성 역시 정규분포를 넘어서는 검은 백조(Black Swan)의 발생 빈도가 높은 상황임 

   해외 연기금의 경우 자국 통화와 외화 간의 헤지 비율을 적극적으로 조정하면서 이러한 외환 위기 상황에 대응하고 있는 것으로 관측되나, 국민연금의 해외투자 규모를 감안할 때 기금에 이러한 대응 체계를 적용하기에는 현실적 한계가 있음 

   네덜란드 PGGM 의 유로화 대비 통화별 최적 헤지 비중 도출 등 

   국제화 되지 않은 원화의 경우 개별 통화에 대한 직접적인 헤지 전략은 비효율적임 

   외환위기 상황은 그 규모나 강도 자체보다는, 장기적으로 구조적인 변화인지 다시 평균회귀 하는 단기적 변동인지를 가늠하는 것이 보다 중요함 

 

④ 평판위험(reputaion risk) : 환율 변동에 의한 기금의 단기적인 환 손실 가능성은 확대될 것이며, 이로 인한 외부 감사 및 언론의 평판위험(또는 Headline risk)에 노출 된다.

   장기적 관점으로 설정되어 있는 기금의 외환 관리 정책을 충실히 설명 및 홍보 

   기금의 외환 익스포저 관리 정책의 장기적 성과 및 운영 효율성을 입증할 수 있는 실적 축적 

   기금의 성과평가(기획재정부의 기금평가 포함)에서도 이 부분이 보다 강조되어야 한다.

 

◈ 토론

 

외화자산-부채 매칭 노력 강화로 외화자산 보유에 따른 환 노출 최소화

 

▲김동완 실장 (국제금융센터) 

-대규모 외환 익스포저를 보유하고 있는 만큼 적절한 환위험관리 전략 수립이 중요

-최근 평가손실 발생(2017년)불구 이를 부정적으로 평가하는 것은 시기상조. 현재의 전략상 일시적으로 평가손실이 발생할 수도 있으나 금융시장상황 변화에 따라 평가이익으로도 전환 가능

-특정단기간의 성과를 평가하기 보다는 장기간 걸친 누적효과를 평가하는 것이 바람직

-시장상황변화에 따라 적극적으로 헤지포지션을 조정하는 과정에서 헤지 비용 누증

-환율 이동적 헤지 실시 이전환율로 회귀한다면 그동안 부담한 헤지 비용은 무용

 

⇒국민연금의 환노출 전략은?

 

-환 헤지수단 다변화 검토

 

●외화자산-부채 매칭 노력 강화

  ⇒외화자산 보유에 따른 환 노출 최소화

●외환당국과의 직접환 헤지 거래 비중 확대

  ⇒환 헤지 거래에 따른 시장 충격 최소화

●별도의 외화B/S 운용

 

기금운용본부의 분할 및 내부경쟁 도입을 통한 운용 수익률 제고 모색

 

▲ 정도현 대표 (도미누스인베스트먼트) 

▷ 국민연금수익률 저하에 따라, 대체투자 비중 확대 필요성 대두

  -국내주식시장 약세로 2018년 상반기 국민연금의 기금운용수익률이 0.9%에 그치는 등 하락세가 지속되고 있음

  -이에 따라, 국민연금이 대체투자 비중확대에 따른 포트폴리오 다각화가 필요하다는 의견 존재함. 국민연금의 대체투자부문의 비중은 2018년 상반기말 기준 약11%이며, 같은 기간 자금집행률은 5%대로 저조한 실적을 보이고 있음

  -같은 기간 A공제회의 경우 대체투자비중이 전체자산의 절반에 가까운 49.8%에 달해, 대체투자부문 수익률이 국내주식에서 발생한 손실을 만회하여 총5%의 수익률을 달성하는 등 호실적을 보임

 

▷ 국민연금 기금운용본부 대체투자부문 관련 문제 인식

 

① 기관투자자의 PE 출자 및 경쟁 환경 변화 

  -과거 국내기관 투자자 중 PE 앵커투자자로 출자 가능한 곳은 국민연금이 유일하였음

  -현재는 한국산업은행, 우정사업본부, 교직원공제회 등 대규모기금을 운용 및 출자하는 기관투자자가 증가하여 국민연금의 독자적 앵커투자자 지위에 대한 잠재적 경쟁자 출현함

  -국민연금은 앵커 투자자 지위를 활용하여 출자시 별도 보수체계 적용, 표준정관 채택 및 지정신탁사 선정 등을 요구하였으나, 점차 다양한 기관투자자가 앵커투자자로서 출자 가능해짐에 따른 상대적 경쟁력 감소로 이러한 관행에 대한 제고가 필요함

 

② 자체적인 경쟁력 저해 요인 

  -국민연금 본사의 전주 이전 이후, 접근성 감소로 적시 및 신속한 신규프로젝트 투자건 제안이 어려워짐

  -과거 기금운용본부 대체투자 관련조직은 대체투자실과 해외대체실로 투자지역 기준으로 구분되어 있었으나, 최근 전문성 강화를 위해 투자자산 성격별로 조직개편을 논의 중(사모투자실/ 인프라투자실/ 부동산투자실)

  -전체 기금규모 및 대체투자 비중 확대 목표에도 불구하고 잦은 감사 및 대외보고로 투자업무 관련 물적/인적자원배분에 한계가 존재함

 

▷ 대체투자운용개선안

  -기금운용본부의 분할 및 내부경쟁 도입을 통한 운용 수익률 제고 모색

  -서울사무소 및 업무센터내 운용인력배치 등을 통하여 지리적 접근성 제한 극복

 

세계 주요 공적 연기금, 포트폴리오 중 대체투자의 비중을 늘리는 추세

 

▲ 안창국 과장 (금융위원회) 

 ▷ ’18.7월말 기준 국민연금 기금의 규모는 643.4조원으로, 전 세계 주요 공적 연기금 중 4번째 규모의 자산을 보유하고 있으며, 채권(325.2조원, 50.5%), 주식(246.4조원, 38.3%), 대체투자(69.8조원, 10.9%), 단기자금(0.9조원, 0.1%) 등에 운용

 

 ▷ 지난 7월말현재 연 환산 수익률은 1.86%로, 전년(7.26%) 대비 5.4%p 하락

   -자산군별 수익률은 국내채권 2.46%, 해외채권 3.24%, 국내주식 -6.11%, 해외주식 7.45%, 대체투자 5.29% 수준

 

▷ 자산별 수익률은 주식시장은 시장 상황에 따라 변동성이 크고, 채권은 저금리 환경 영향으로 수익률이 점차 낮아지는 상황. 대체투자는 전통자산에 비해 상대적으로 안정적인 투자 수익창출. ’08년 글로벌 금융위기 이후 저금리가 지속되면서 세계 주요 공적 연기금들은 포트폴리오 중 대체투자의 비중을 늘리는 추세

   - 주식, 채권 등 전통적 자산군에서 예전과 같은 수익성을 올리기 어려워짐에 따라 부동산, 인프라, 기업인수 등 대체투자를 확대

   - 주요 연기금은 펀드를 활용하거나 기업지분 인수 등 직접투자 방식으로 대체투자 실시

▷ 최근 유럽의 공적 연기금들은 경기 침체 및 공공투자 부족을 극복하기 위해 다수의 전략적투자기금(Strategic Investment Fund)을 조성

  - 유로존 침체를 배경으로 프랑스(FSI), 이탈리아(FSI), 유럽연합(EFSI)* 등이 전략적투자기금을 조성했으며, 그 중 아일랜드의 전략적투자기금(ISIF, Ireland SIF)이 대표적

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기사입력 2018-12-16 08:00:00 최종수정 2018-12-24 10:34:39
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